¿Desacoplamiento?: Lo que nos dice la interdependencia financiera

En el número anterior del reporte de coyuntura se planteó el escenario de aterrizaje suave de la economía colombiana como el más plausible dadas las condiciones externas prevalecientes. Se mostraba allí cómo gracias a la ausencia de grandes desajustes, el reacomodo no sería tan doloroso como aquel de los noventa. Esta hipótesis, sin embargo, no presupone la ausencia de estrechas interrelaciones comerciales y financieras de la economía colombiana con el resto del mundo.

Por el contrario, dicho reacomodo se está dando en un ambiente de mayor integración comercial y financiera. Como se observa,  tanto la apertura financiera (activos externos+ pasivos externos como proporción del PIB) como la comercial (comercio/PIB) han venido creciendo. Por ejemplo, el índice de apertura financiera pasa de 81.9% del PIB en el periodo 1998-1999 a 100.04% del PIB en 2006, mientras que el de apertura comercial se mueve de 31.52% a 43.31% en el mismo periodo.

Más interesante aún es observar que mientras la apertura comercial aumentó en 10.33% desde 1990, la financiera lo hizo en 26%.

Gráfico 1
Apertura comercial y financiera

Fuente: Banco de la República y Milessi-Ferreti(2004)

Si estamos sustancialmente más integrados al resto del mundo, entonces ¿Por qué habríamos de ser menos vulnerables? La respuesta parecería ser inmediata. Sin embargo, el asunto es más sutil de lo que parece. Claro, si el niño no va a la escuela no se resfría, pero tampoco se educa.

Así pues, en este número del reporte de coyuntura se revisa de manera breve la interdependencia financiera de Colombia, así como sus implicaciones en el contexto de desaceleración económica global y las respuestas de política económica.

El primer ejercicio realizado consistió en calcular la interdependencia de las volatilidades de las bolsas, medidas con el MSCI (1). Utilizando datos diarios desde 1995, se calculó la volatilidad del retorno diario de cada uno de los mercados incluidos en la muestra (2), a partir de un modelo Garch (1,1) como lo proponen Andersen et al (2005).

Una vez obtenida la medida de volatilidad se realizó la descomposición de la varianza del error de pronóstico 5 periodos adelante, que resulta de un modelo VAR, siguiendo la metodología propuesta por Diebold y Yilmaz (2007). De esta manera se obtienen los elementos que explican el error de pronóstico del MSCI para Colombia.

Como se observa en el gráfico 2, La volatilidad del índice para Colombia se explica en mayor medida por Asia y Latinoamérica (Latam), donde los puntos más altos corresponden a los episodios de crisis.

Lo interesante está en que hasta 1999 el comportamiento de los índices de Asia tuvo una mayor relevancia que los de Latam, mientras que los de estos últimos son importantes entre 2000 y 2003. Lo anterior coincide claramente con la crisis asiática y rusa en el primer caso y con la crisis argentina y la devaluación de Brasil en el segundo caso. El dato de 2003 se explica por Venezuela, y puede ser atribuido al paro de PDVSA y sus repercusiones en la economía del vecino país.

Se aprecia además, cómo después de 2003 Latam pierde relevancia y cómo a partir de entonces la mayor interdependencia se da con Asia. En el caso particular de los activos analizados, se puede explicar por la renuencia de los inversionistas internacionales a tomar posiciones en países antes representativos como Venezuela y Argentina. Con lo cual la influencia que queda proviene fundamentalmente de Brasil, pues Chile y México son grado de inversión y por lo tanto no entran dentro de la misma canasta que los activos colombianos.

Para 2007 se encuentra además un aumento de la importancia de EE.UU debido a la crisis subprime. Las decisiones de tasas de interés de la reserva federal se han vuelto especialmente críticas en los últimos años. Ante la ausencia de crisis financieras en el mundo emergente, la disponibilidad de liquidez en EE.UU ha cobrado mayor importancia.

Gráfico 2
Interdependencia de la bolsa colombiana

Fuente: Bloomberg, cálculos propios

Así, aun cuando nuestra relación comercial con Asia no es profunda, la financiera si lo es. Esto no es de extrañarse si se tiene en cuenta que ambos grupos de países pertenecen al mundo emergente y se encuentran dentro de las mismas franjas de riesgo país.

En el segundo ejercicio se calculó el índice de competencia relativa por recursos bancarios (3). Es decir, el grado de competencia entre países por el crédito ofrecido por los grandes centros financieros (Van Rijckeghem y Weder, 2001), donde el índice se ubica entre 0 y 1, siendo uno el grado de mayor competencia.

 La competencia relativa implica entonces que los países de la muestra son igualmente importantes, con lo cual el contagio no se da por una escasez de fondos sino por la información contenida en el choque (Hernández y Valdes, 2001).

Así pues, con el saldo de la deuda a marzo de 2007 se observa un patrón regional en la competencia relativa (Gráfico 3). El mayor grado de competencia se da con México, Argentina y Chile. Es importante resaltar que esto sucede en mayor medida gracias a un mayor endeudamiento con bancos españoles que con bancos estadounidenses.

Gráfico 3
 Interdependencia de Colombia vía centros financieros

Fuente: BIS, tabla 9B reporte trimestral. Cálculos propios

También resulta interesante además que aun cuando hay un fuerte patrón regional aparezcan países como India, Namibia y Corea, con un grado de competencia mayor al que tenemos con Brasil. Este resultado es importante, puesto que confirma el hallazgo del primer ejercicio al resaltar la importancia de otras regiones en los fenómenos de contagio, sin que deba sorprender entonces que la transmisión de choques sea un fenómeno que no se circunscribe a la cercanía comercial o geográfica.

Los resultados de los ejercicios acá presentados ayudan a racionalizar fenómenos como la caída generalizada de los mercados accionarios del 27 de agosto de 1998, después del colapso del rublo ruso.

Se desprende de lo anterior que si bien está en boga la teoría del desacoplamiento, esto sería solamente desde el punto de vista de la economía real, razón por la cual los bancos centrales del mundo emergente mantienen una política monetaria con sesgo restrictivo, mientras que la de EE.UU va en el sentido contrario. Por el contrario, desde el punto de vista financiero los canales que comunican la economía colombiana con el mundo son variados y muestran una interdependencia fuerte.

Esto quiere decir que el desacoplamiento real se sostendría mientras no ocurriesen eventos que dieran lugar a un estrés financiero en el mundo emergente de tal magnitud que deterioraran los fundamentales de las economías. Dichos eventos no se pueden descartar, pero lucen poco probables en un panorama de mayor liquidez gracias a las reducciones de tasas de interés en EE.UU y Europa, y a la estabilidad macroeconómica que en los últimos años ha prevalecido en las economías emergentes.

 

Referencias

• Andersen, Bollerslev, Christoffersern y Diebold. Practical volatility and correlation modelling for financial market risk management, January 22, 2008, SSRN: http://ssrn.com/abstract=651921
• Diebold, Yilmaz, Measuring financial asset return and volatility spillovers, with application to global equity markets, NBER working papers W13811, February, 2008

 

(1) Morgan Stanley Capital Index

(2) EE.UU, Europa, Japón, Hong-Kong, Singapore, Tailandia, Malasia, Filipinas, México, Argentina, Rusia, Turquía, Colombia, Perú,  Chile, Brasil y Venezuela

(3)